.

Bu yazı 1572 kelimeden oluşmaktadır ve okuma süresi yaklaşık 5 dakikadır.

Herkese merhaba!

Bir hisse senedi aldığınızı ve ardından hissenin fiyatının her gün bir o yana bir bu yana dalgalanmasını pasif bir seyirci gibi izlediğinizi hayal edin. Çoğu yatırımcı için bu durum oldukça tanıdıktır. Fiyat yükseldiğinde sevinir, düştüğünde endişeleniriz. Ancak bu pasif yaklaşım, yatırımın özünü kaçırmamıza neden olur.

Akıllı Yatırımcı kitabının efsanevi yazarı Benjamin Graham, bize bu yaklaşımın temelden yanlış olduğunu öğretir. O, bir hisse senedi almanın, sadece bir kağıt parçası almaktan çok daha fazlası olduğunu; aslında bir şirketin küçük bir parçasına sahip olmak anlamına geldiğini savunur. Bu, zihniyetimizde devrim yaratması gereken bir fikirdir.

Bu yazıda, Graham’ın çalışmalarından damıtılmış, temettüler, hisse geri alımları ve bir hissedarın gerçek rolü hakkında günümüzde her zamankinden daha geçerli olan dört şaşırtıcı ve ezber bozan dersi inceleyeceğiz.

1. Siz Sadece Hissedar Değil, Bir Şirket Sahibisiniz – Öyle Davranın

Graham’ın temel ilkesi şudur: Bir hisse senedi aldığınızda, o şirketin kısmi sahibi olursunuz. Teoride bu, hissedarları şirketin patronu yapar; yönetimi işe alma ve işten çıkarma gücüne sahip olanlar onlardır.

Ancak teori ile pratik arasında büyük bir uçurum vardır. Gerçekte, bireysel hissedarların çoğu son derece pasiftir. Kötü performansa rağmen yönetime nadiren meydan okuyan bir “sürü” gibi hareket ederler. Nitekim Graham’ın da belirttiği gibi, onlarca yıldır “hissedarlar topluluğu tarafından pratikte neredeyse hiçbir şey başarılamamıştır.” Tarihsel olarak, düşük performans gösteren bir yönetimin karşılaştığı tek gerçek tehdit, dışarıdan gelen şirket satın alma teklifleri olmuştur.

Graham’ın hissedarlara yönelik doğrudan ve güçlü mesajı, bu pasifliğe bir meydan okumadır:

“Hissedarlar,” der Graham, “artık uyanmalı.”

Peki, bu zihniyet değişikliği neden bu kadar önemli? Çünkü bir şirket sahibi gibi düşünmek, sizi yönetimin verimliliği ve çıkarlarının sizinkiyle uyumlu olup olmadığı hakkında kritik sorular sormaya zorlar. Akıllı bir şirket sahibinin sorması gereken iki temel soru şunlardır: “Yönetim makul ölçüde verimli mi?” ve “Sıradan bir küçük yatırımcının çıkarları hak ettiği değeri görüyor mu?”

2. Temettülerin Şaşırtıcı Sinyali: Daha Fazlası, Daha Sağlıklı Anlamına Gelebilir

Bir şirket sahibi olarak, şirketin kârının nasıl kullanıldığını anlamak en temel görevinizdir. Bu da bizi temettüler konusuna getiriyor. Geleneksel olarak hissedarlar ve yönetim arasında bir çıkar çatışması vardır: Hissedarlar cömert temettülerle “gerçek para” isterken, yönetimler kazançları şirkete yeniden yatırım yapmak için içeride tutmayı tercih eder.

Modern “kârlı yeniden yatırım” teorisi, büyüme için nakdi içeride tutmanın en iyisi olduğunu savunur. Ancak veriler, bu yaygın kanıya meydan okuyan şaşırtıcı bir gerçeği ortaya koyuyor.

Kanıtlar:

• Portföy yöneticileri Robert Arnott ve Clifford Asness’in araştırmasına göre, 10 yıllık periyotlarda, temettülerin yüksek olduğu dönemlerdeki ortalama kazanç büyüme oranı, düşük olduğu dönemlere göre 3,9 puan daha fazlaydı.
• Columbia Üniversitesi profesörleri Doron Nissim ve Amir Ziv’in bulgularına göre, temettü artışları, “en az dört yıl boyunca daha yüksek gelecekteki kârlılıkla” ilişkilidir.
• Microsoft’un 38,2 milyar dolar, Cisco Systems’ın ise 7,5 milyar dolar nakit biriktirmesi gibi ibretlik hikayeler de var. Bu şirketler nakit yığınlarının üzerinde otururken hisse senedi fiyatları düştü ve bu durum Microsoft’u sonunda 2003 yılında düzenli temettü ödemeye başlamaya itti. Bir şirket sahibinin bakış açısıyla bu durum, bilançoda atıl duran nakdin, sahiplerinin sermayesinin israfı anlamına geldiğini gösterir. Bu, yönetimin kârlı fikirlerinin tükendiğinin bir sinyalidir ve piyasanın hisse fiyatını cezalandırmasının nedeni de genellikle budur.

Buradan Çıkarılacak Ders: Bu sonuçlar şaşırtıcıdır çünkü bir yönetimin temettü ödeme isteğinin, büyümeden vazgeçtiğinin değil, tam aksine disiplinin ve gelecekteki kazançlara olan güvenin bir işareti olduğunu göstermektedir.

3. Hisse Geri Alımlarının Arkasındaki Gizli Gündem

Şirketinizin nakdini kullanmasının bir diğer popüler yolu da hisse geri alımıdır. Ancak akıllı bir sahip, bu hamlenin gerçekten kendisine mi yoksa yönetime mi hizmet ettiğini sorgulamalıdır. Hisse geri alımlarının yüzeydeki mantığı oldukça çekicidir: Şirket, fazla nakdini kullanarak piyasadaki hisse sayısını azaltır. Bu da hisse başına kârı artırır ve hissedarlar için vergisel açıdan verimli bir yoldur.

Ancak gerçek dünyada, geri alımların genellikle farklı bir amaca hizmet ettiği ortaya çıkar: yöneticilere ve çalışanlara hisse senedi opsiyonları yoluyla verilen devasa miktardaki yeni hisseleri dengelemek. Bu, geri alımın dışarıdaki hissedarların yararına hisse sayısını azaltmak yerine, içerideki tazminat politikaları nedeniyle hisse sayısının patlamasını önlemek için yapıldığı anlamına gelir.

Oracle Vakası Mükemmel Bir Örnektir:

• 1 Haziran 1999 ile 31 Mayıs 2000 arasında Oracle, 290 milyon hissesini geri almak için toplam gelirlerinin %72’sine denk gelen 5,3 milyar dolar gibi şaşırtıcı bir rakam harcadı.
• Bunu yapmak zorundaydı çünkü yöneticilere 101 milyon, çalışanlara ise 26 milyon yeni hisse vermişti.
• Aradaki fiyat farkı ise çarpıcıydı: Oracle, halktan hisseleri ortalama 18,26 dolardan geri alırken, şirket içindekiler aynı hisselere ortalama sadece 3,53 dolara sahip olmuştu.

Çıkar Çatışması: Bu durum, daha derin bir uyumsuzluğu gözler önüne serer. Hisse senedi opsiyonlarıyla yüksek maaş alan yöneticiler, temettüler yerine hisse geri alımlarını tercih ederler. Çünkü temettüler hisse fiyatını düşürerek opsiyonlarının değerini azaltır. Geri alımlar ise hisse senedi oynaklığını artırabilir, bu da opsiyonları daha değerli kılar. Bir opsiyon, sahibine bir hisseyi gelecekte belirli bir fiyattan alma hakkı verir. Fiyat ne kadar çok dalgalanırsa (volatilite), hissenin gelecekte o ‘alım fiyatını’ aşma ihtimali o kadar artar. Bu da opsiyonun kendisini daha değerli kılar. Dolayısıyla, temettü gibi istikrarlı bir getiri yerine, oynaklığı artırabilen bir geri alım, opsiyon sahibi bir yönetici için kişisel olarak daha kârlı olabilir. Bu durum, yöneticilerin kişisel mali çıkarlarını doğrudan hissedarların çıkarlarıyla karşı karşıya getirir.

4. Hisse Senedi Temettüleri: Size Yeni Hiçbir Şey Vermeyen Büyük İllüzyon

“Hisse senedi temettüsü” nedir? Graham’ın deyimiyle, bunlar sadece “kağıt parçalarıdır” ve hissedarlara daha önce sahip olmadıkları hiçbir şeyi vermezler.

Basit Bir Örnekle Açıklayalım: %5’lik periyodik bir hisse senedi temettüsü, 100 hissesi olan bir yatırımcıya ek olarak 5 hisse daha verir. Ancak bu yatırımcının şirketteki toplam sahiplik oranı kesinlikle aynı kalır. Artık sadece aynı payı temsil eden 105 hissesi vardır.

Graham, bu uygulamaya olan hoşnutsuzluğunu net bir şekilde ifade eder:

“Bunların kağıt parçalarından başka bir şey olmadığında, hissedarlara daha önce sahip olmadıkları hiçbir şeyi vermediklerinde ve gereksiz masraf ve rahatsızlığa yol açtıklarında ısrar ediyorlar.”

Peki şirketler bunu neden yapıyor? Graham’a göre bu, yatırımın pratik ve psikolojik gerçeklerini göz ardı eden, fazlasıyla saf bir bakış açısıdır. Yatırımcı için çıkarılacak temel ders, hisse senedi temettüsünün, nakit temettü gibi gerçek bir değer getirisi olduğunu düşünerek aldanmamaktır.

Sonuç: Pasif Seyirciden Akıllı Şirket Sahibine

Özetle, gerçek yatırımcılık bir şirket sahibi gibi davranmayı gerektirir. Bu, tek bir eylem değil, sürekli bir zihniyet durumudur. Bu zihniyet, şirketin kârı olan temettülerin sizin hakkınız olduğunu bilmeyi, hisse geri alımlarını potansiyel bir çıkar çatışması olarak derinlemesine sorgulamayı ve hisse senedi temettüsü gibi kurumsal illüzyonların ardındaki gerçeği görmeyi içerir.

Graham’ın son bir düşündürücü önerisiyle bitirelim: Ya her şirketin bağımsız yönetim kurulu üyeleri, doğrudan hissedarlara hitap eden ayrı bir yıllık rapor yazmak zorunda kalsaydı? Bu raporda, yönetimin temettü ve hisse geri alım politikalarını gerekçelendirmeleri ve şirketin gerçek sahipleri adına doğru yönetilip yönetilmediğini değerlendirmeleri istenseydi ne olurdu?

Kendinize şu son soruyu sorun: “Bugünden itibaren bu düzeyde bir hesap verebilirlik ve şeffaflık talep etmeye başlasaydınız, kendi yatırım kararlarınızda ne değişirdi?”

Okuduğunuz için teşekkür ederim. Başka bir yazıda görüşmek üzere.